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??萬(wàn)科面臨信用、資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金流等問(wèn)題，需通過(guò)市場(chǎng)途徑化解。

??◎  文 / 房玲、易天宇

??春節(jié)前后，萬(wàn)科經(jīng)歷了一場(chǎng)前所未有的管理層大換血，將其再次卷進(jìn)輿論漩渦。1月27日，萬(wàn)科公告董事會(huì)主席郁亮辭職，轉(zhuǎn)任執(zhí)行副總裁；祝九勝以身體原因辭去所有職務(wù)；而朱旭辭去董秘職務(wù)，留任長(zhǎng)租公寓事業(yè)部。三位高管辭職的同時(shí)，深鐵董事長(zhǎng)辛杰被選舉為第二十屆董事會(huì)主席，聘任李鋒、華翠和李剛為執(zhí)行副總裁，田鈞為董事會(huì)秘書，新任命的三位執(zhí)行副總裁和董秘均有深圳國(guó)資背景。2月5日，春節(jié)假期復(fù)工后第一天，萬(wàn)科內(nèi)部再次公布了10名中高層的擬人事任命；而在晚些時(shí)間，又公布了人員職責(zé)分工，證實(shí)了深圳國(guó)資接管萬(wàn)科。

??2月12日，彭博社消息稱，政府正在制定方案協(xié)助萬(wàn)科500億資金缺口，根據(jù)計(jì)劃監(jiān)管機(jī)構(gòu)將分配200億地方政府債券配額，用于購(gòu)買萬(wàn)科未出售的房地產(chǎn)及空置土地，以便償還今年到期債務(wù)。事實(shí)上，近年來(lái)萬(wàn)科現(xiàn)金流及債務(wù)壓力問(wèn)題受到業(yè)界廣泛關(guān)注，在國(guó)資全面接管和救助下，萬(wàn)科能否有望沖破陰霾，在行業(yè)調(diào)整中“活下去”？

??01 戰(zhàn)投部及北京、華東區(qū)域是接管重點(diǎn)

??據(jù)萬(wàn)科2024年三季報(bào)披露，截止2024年9月深鐵集團(tuán)持有萬(wàn)科32.43億股，持股比例27.18%，為萬(wàn)科第一大股東。而接任郁亮董事長(zhǎng)職位的辛杰，正是萬(wàn)科大股東深圳地鐵集團(tuán)的董事長(zhǎng)。除了辛杰外，還有14位擁有深鐵背景的高管分別接手萬(wàn)科不同管理部門。

??萬(wàn)科集團(tuán)的組織構(gòu)架主要分為總部、事業(yè)集團(tuán)及事業(yè)單位三部分。其中，總部共設(shè)有7個(gè)部門，而此次管理層的更迭幾乎涉及總部所有部門，其中戰(zhàn)略投資運(yùn)營(yíng)管理部更是調(diào)整重點(diǎn)。其中，執(zhí)行副總裁華翠分管集團(tuán)辦公室、黨群工作、人力資源、審計(jì)、紀(jì)委、法務(wù)部等；此外共有3名高管接管戰(zhàn)略投資運(yùn)營(yíng)管理部。作為萬(wàn)科核心部門，戰(zhàn)略投資運(yùn)營(yíng)管理部主要負(fù)責(zé)集團(tuán)戰(zhàn)略、投資、融資、運(yùn)營(yíng)、營(yíng)銷、海外拓展、新業(yè)務(wù)孵化等業(yè)務(wù)工作。另有3名高管分別任命為集團(tuán)辦公室副主任、財(cái)務(wù)資金管理部總經(jīng)理及法務(wù)部總經(jīng)理。

??而事業(yè)集團(tuán)方面，由執(zhí)行副總裁李鋒負(fù)責(zé)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)事業(yè)集團(tuán)，并新任命了4名高管，包括開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)事業(yè)集團(tuán)成本總監(jiān)及安全總監(jiān)，以及北京區(qū)域及華東區(qū)域管理部總經(jīng)理，北京及華東均為萬(wàn)科開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)主要銷售貢獻(xiàn)區(qū)域。

??而在事業(yè)單位及多元化領(lǐng)域，物業(yè)、商業(yè)、長(zhǎng)租、海外事業(yè)、酒店與度假、食品、物流、辦公以及印力公司則由新執(zhí)行副總裁李剛分管。可見(jiàn)，從總部到開(kāi)發(fā)，再到多元業(yè)務(wù)，深鐵集團(tuán)幾乎均有涉及，未來(lái)不排除會(huì)有新的人事任命，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)企業(yè)掌控。

??除了新任高管，原有萬(wàn)科董監(jiān)高的去留也成為了業(yè)界關(guān)注焦點(diǎn)。除了郁亮及原董秘朱旭退居二線外，祝九勝辭去一切職務(wù)。還有部分萬(wàn)科高管的職務(wù)得到了保留，如解凍、韓慧華及劉肖等，其中解凍為監(jiān)事會(huì)主席，韓慧華仍負(fù)責(zé)財(cái)務(wù)資金管理部，劉肖分管集團(tuán)戰(zhàn)略投資運(yùn)營(yíng)管理部。此外，張海、朱保全、孫嘉仍負(fù)責(zé)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)事業(yè)集團(tuán)、物業(yè)事業(yè)集團(tuán)、商業(yè)事業(yè)部及印力公司的相關(guān)工作等。

??02 資產(chǎn)質(zhì)量下降，債務(wù)展期需要更多增信

??對(duì)于接管萬(wàn)科后的深鐵集團(tuán)而言，首要目標(biāo)是穩(wěn)定企業(yè)運(yùn)營(yíng)，其次是從外部為萬(wàn)科獲得更多資金支持。2025年1月27日，萬(wàn)科發(fā)布2024年年度業(yè)績(jī)預(yù)告，披露歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)虧損預(yù)計(jì)為450億元，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)虧損預(yù)計(jì)410億元。

??萬(wàn)科將2024年的虧損主要?dú)w因?yàn)橐韵滤狞c(diǎn)。1）期內(nèi)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目結(jié)算規(guī)模和毛利率顯著下降。2024年開(kāi)發(fā)結(jié)算利潤(rùn)主要對(duì)應(yīng)2022年、2023年銷售的項(xiàng)目及2024年消化的現(xiàn)房和準(zhǔn)現(xiàn)房庫(kù)存。這些項(xiàng)目大部分為2022年前獲取的土地，地價(jià)獲取成本較高。2）期內(nèi)新增計(jì)提了信用減值和存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。3）部分非主業(yè)財(cái)務(wù)投資出現(xiàn)虧損。4）部分大宗資產(chǎn)交易和股權(quán)交易價(jià)格低于賬面值。

??對(duì)比萬(wàn)科三季報(bào)，2024年前三季度，萬(wàn)科總營(yíng)業(yè)收入同比下降24%，毛利潤(rùn)下降了59%至209億，毛利率同比下降8個(gè)百分點(diǎn)至10%。前三季度，信用減值損失及資產(chǎn)減值損失分別虧損55億及20億，資產(chǎn)處置收益為虧損25億。

??需注意的是，前三季度萬(wàn)科歸屬于母公司的凈利潤(rùn)為虧損179億元，相比于2024年預(yù)計(jì)虧損450億，虧損擴(kuò)大了近270億。在第四季度集中出現(xiàn)巨額虧損，不管是由于信用減值、資產(chǎn)減值亦或是資產(chǎn)處置虧損，均說(shuō)明了萬(wàn)科持有的資產(chǎn)質(zhì)量正在快速下降。

??截止2024年第三季度，萬(wàn)科合并報(bào)表的流動(dòng)資產(chǎn)為10163億元；其中57%為存貨，賬面價(jià)值為5793億；其他應(yīng)收款占25%，賬面價(jià)值2573億；現(xiàn)金僅797億元，占比8%。但流動(dòng)負(fù)債中，短期借款及一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債高達(dá)1202億，以及1742億的應(yīng)付賬款等等。

??在市場(chǎng)疲軟下，萬(wàn)科存貨若不能快速變現(xiàn)，以應(yīng)對(duì)不斷到期的債務(wù)壓力，則需要銀行或金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)債務(wù)展期。但在資產(chǎn)質(zhì)量下降的背景下，金融機(jī)構(gòu)勢(shì)必會(huì)讓萬(wàn)科提供更多增信措施來(lái)減少風(fēng)險(xiǎn)敞口，包括但不限于股權(quán)質(zhì)押、物權(quán)抵押等等。此外萬(wàn)科還有美元債，海外投資者的談判或也十分艱難。

??03 萬(wàn)科自救須要通過(guò)市場(chǎng)途徑才能實(shí)現(xiàn)

??從大股東的支持來(lái)看，2024年起深鐵集團(tuán)共有三次在資金上支持萬(wàn)科。最早是2024年5月8日，深鐵集團(tuán)聯(lián)合深圳百碩投資以22.35億競(jìng)得萬(wàn)科T208-0053宗地，支付方式為現(xiàn)金支付，但該項(xiàng)目賬面價(jià)值為40.16億，對(duì)萬(wàn)科當(dāng)期損益影響為虧損17.85億。

??2025年1月27日，萬(wàn)科以總價(jià)13.5億的價(jià)格，轉(zhuǎn)讓紅樹(shù)灣項(xiàng)目49%收益權(quán)及股權(quán)于深鐵集團(tuán)，深鐵集團(tuán)應(yīng)支付的轉(zhuǎn)讓款，與萬(wàn)科及其關(guān)聯(lián)公司此前從深鐵集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)公司獲得的部分資金進(jìn)行沖抵，此次交易影響財(cái)務(wù)報(bào)表為收益6.0億。

??而最近一次是2月10日，深鐵集團(tuán)提供股東借款3年期28億元，用于萬(wàn)科償還到期債務(wù)，同時(shí)以萬(wàn)科持有的上市公司萬(wàn)物云市值40億股票提供質(zhì)押擔(dān)保。該借款設(shè)置了平倉(cāng)線，若質(zhì)押股票價(jià)值低于股東借款余額，萬(wàn)科需要在5個(gè)工作日內(nèi)追加質(zhì)押同類股票、提供其他合格擔(dān)保措施或提前償還部分貸款等。

??從以上支持來(lái)看，確實(shí)一定程度緩解了萬(wàn)科資金流緊張問(wèn)題，但對(duì)于萬(wàn)科這樣一個(gè)龐大體量的房地產(chǎn)公司而言，深鐵集團(tuán)所能帶來(lái)的影響或相對(duì)有限。截止2024年9月，深鐵集團(tuán)的總資產(chǎn)規(guī)模為7523億，而萬(wàn)科的資產(chǎn)規(guī)模高達(dá)13571億，是深鐵集團(tuán)的1.8倍。而從營(yíng)收規(guī)模來(lái)看，萬(wàn)科是深鐵集團(tuán)的17到18倍。深圳國(guó)資委雖然作為深鐵集團(tuán)的股東，也提出了要支持萬(wàn)科，但深圳國(guó)資委旗下也有其他需要救助的企業(yè)，包括近期被清盤呈請(qǐng)的華南城。

??此外，有市場(chǎng)消息稱，政府正在制定方案協(xié)助萬(wàn)科500億資金缺口，包括分配200億地方政府債券配額，用于購(gòu)買萬(wàn)科未出售的房地產(chǎn)及空置土地。但從本質(zhì)來(lái)看，如果萬(wàn)科不能夠在市場(chǎng)上尋求到突破，通過(guò)自我造血、創(chuàng)造增量資金來(lái)償還債務(wù)；這一系列的救助措施，不管是與大股東之間的項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓，還是股東借款（以萬(wàn)物云股權(quán)作為交易），或是用專項(xiàng)債收儲(chǔ)，背后邏輯都是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的出售，無(wú)法打破當(dāng)前局面。一個(gè)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值是通過(guò)市場(chǎng)來(lái)體現(xiàn)的。

??整體來(lái)看，雖然救助萬(wàn)科具有一定難度，但此次深鐵集團(tuán)的全面接管仍然既有必要也有積極意義。作為萬(wàn)科第一大股東，深鐵集團(tuán)首先要維護(hù)國(guó)企自身權(quán)益；同時(shí)也能提升各方信心，通過(guò)再次強(qiáng)調(diào)萬(wàn)科國(guó)企背景，為企業(yè)帶來(lái)更多信用背書。而萬(wàn)科所要面對(duì)的不僅僅是信用問(wèn)題，資產(chǎn)質(zhì)量下降、現(xiàn)金流緊張或都在短期內(nèi)難以解決，只能通過(guò)市場(chǎng)途徑來(lái)化解。